長江證券趙偉：制造業投資結構分化將延續

    “考慮到今年制造業盈利增長中樞已趨于回落，或難以支持2019年制造業總體投資增速繼續回升。制造業投資總體承壓同時，結構表現或依然分化。”長江證券研究所宏觀部負責人、首席宏觀債券研究員趙偉日前在接受中國證券報記者采訪時表示，部分中游設備制造類行業，得益于今年年初以來財稅、技改等政策傾斜支持，盈利增速將得到一定提振，支持投資增速繼續回升。

    中國證券報：今年年初以來，制造業投資一直保持較高增速，背后的原因是什么？

    趙偉：年初以來，制造業投資增速連續回升，表現出較強“韌性”。今年年初以來，伴隨我國加快實體經濟去杠桿、主動引導信用收縮，固定資產投資增速階段性承壓，由年初的7.9%回落至今年9月的5.4%。投資主要分項來看，基建投資明顯回落，房地產投資總體平穩，而制造業投資連續回升、表現出較強“韌性”。

    制造業投資增速的持續回升，主要得益于制造業盈利改善的滯后影響。歷史經驗顯示，制造業投資能力主要取決于企業前期盈利表現，制造業投資增速滯后于制造業盈利增速4個季度左右。2016年以來，伴隨制造業增加值和價格指標雙雙改善，制造業盈利增長中樞明顯抬升，由2015年的2.8%，大幅回升至2016年的12.3%和2017年的18.2%，并帶動制造業投資增速自2016年4季度開始企穩回升。在此過程中，工業部門主營業務收入利潤率、資產負債率等指標，均實現明顯改善。

    中國證券報：相比過去幾年的經濟周期，本輪制造業投資的改善，有哪些不同？

    趙偉：結構來看，本輪制造業投資回升具有明顯的分化特征，上游制造業改善最為顯著。與去年中游制造業投資明顯改善、支撐制造業投資企穩不同，今年制造業投資的連續回升，主要得益于上游制造業投資增速的明顯改善。其中，1-8月上游制造業投資增速較去年全年提升8.9個百分點至8.7%，創2015年以來新高；中游和下游制造業投資增速則分別較去年底回落0.4和1.2個百分點，總體表現較為低迷。

    上游制造業投資的明顯回升，與前期上游行業盈利的明顯改善有關。過去兩年上中下游制造業盈利表現明顯分化，上游制造業盈利持續大幅改善，下游制造業盈利表現則總體較為低迷。同時，伴隨“三去一降一補”重點任務由去產能階段性向去杠桿、補短板等切換，上游制造業投資空間有所打開，“盈利改善—資產負債表修復—資本開支”的邏輯鏈條逐步顯現，支持制造業投資增速的回升。

    中國證券報：向后展望，2019年，制造業投資能否繼續改善？

    趙偉：考慮到今年制造業盈利增長中樞已趨于回落，或難以支持2019年制造業總體投資增速繼續回升。伴隨量、價因素的雙雙下滑，今年年初以來，制造業盈利增速已出現明顯回落，由去年10月的20.1%回落至今年9月的12.5%，或難以支持2019年制造業總體投資增速繼續回升。制造業貸款需求指數等部分先導指標，也指向2019年制造業投資或總體承壓。

    制造業投資總體承壓同時，結構表現或依然分化。部分中游設備制造類行業，得益于今年年初以來財稅、技改等政策傾斜支持，盈利增速將得到一定提振，支持投資增速繼續回升。我們以2242家制造業上市公司數據進行測算，研發費用加計扣除將部分提振鐵路船舶、計算機、專用設備等行業凈利潤增幅。綜合考慮減稅效果和企業盈利變化，鐵路船舶、文教體育等部分中下游制造業，2018年盈利或明顯改善，支持2019年資本開支結構性擴張。