本報記者 許潔
被稱為植發四大家族之一的雍禾率先邁開上市步伐，雖然此舉令業內感到有點“禿”然。
從雍禾醫療的招股書內容，可以看到這家公司的成長性、高估值以及資本助力的身影，但也有凈利率低下、業務亟待轉型以及行業競爭加劇的各種現實難題。
對于雍禾醫療搶先上市，一位頭部植發企業的人士對《證券日報》記者表示：“每家植發企業都有不同的追求，有些追求品牌效應，有些則是選擇悶聲發財，雍禾醫療可能就屬于前者。”
背靠中信產業基金
有數據顯示，中國的脫發人群大概有2.5億，平均每6個中國人中就有1個脫發，60%的人在25歲就出現脫發現象。
在這令人頭禿的數據下，植發行業開始迅猛生長。招股書顯示，雍禾醫療創始人張玉今年僅35歲，在2010年創建雍禾醫療，現為雍禾醫療的執行董事、董事會主席。本次發行前，張玉通過家族信托控制ZYInvestment間接持有雍禾醫療37.96%的股份，通過予諾科技間接持有雍禾醫療4.7%的股份，合計持有42.66%的股份；其胞弟張輝通過家族信托控制的ZHInvestment持有公司5.64%的股份。
值得注意的是，公司外部股東中信產業基金通過YongheHairService持有公司21.59%的股份；中信證券國際通過CYH間接持有公司21.59%的股份。由于中信產業基金與中信證券國際均受中信證券控制，因此，中信證券合計持有公司43.18%的股份。另外，公司員工持股平臺郅歆科技通過郅?？萍汲钟泄?.82%的股份。
本次發行后，張玉通過ZYInvestment和予諾科技將持有公司約34.13%的股權，YongheHairService與CYH為一致行動人，可共同控制行使34.54%的投票權。
中信產業基金與雍禾醫療牽手是在2017年9月20日，中信產業基金董事總經理胡騰鶴當時表示：“醫療健康和消費服務都是目前中國很具投資價值的產業之一，也是中信產業基金一直積極布局的投資領域。”
中信系的資本優勢體現在雍禾醫療身上。在招股書中，雍禾醫療表示，中信的進入，除了帶來企業管理增值的建議、面向供應商的議價能力等益處之外，還引入了史云遜中國內地業務及顯赫植發的大中華區業務等收購目標，加快了雍禾醫療的業務擴張。
但記者在采訪中獲悉，中信產業基金并非一路力挺雍禾醫療，中途曾有打算退出的意愿。對這一傳言，記者向雍禾醫療創始人張玉進行了核實，但截至發稿尚未獲得回復。
“這個行業的準入門檻并不高，除了雍禾、新生、大麥和碧蓮盛以外，市場上還存在大大小小的植發機構，但這些機構想要進入行業前五名幾乎是不可能的。”上述人士對記者表示。
醫療養固成新增長點
雖然脫發焦慮普遍存在，但植發手術的滲透率僅為0.21%。這意味著，植發市場需求龐大，但更多人寧可禿著。
“原因主要有兩個：一是客單價較高，正常在2萬元左右，禿得厲害的要6萬元以上。”一位植發機構的醫生告訴《證券日報》記者，“二是用戶教育還不到位，很多人對植發沒有深入了解。有位患者以為是小手術，沒想到進了手術室，看到六七個人圍著手術臺，心里頓時慌得不行，血壓都上來了。”
對一家上市公司而言，利潤才是投資者和股東最關注的指標。但雍禾醫療凈利率卻非常低，近3年凈利潤分別為5350萬元、3562萬元及1.633億元，凈利率分別為5.7%、2.9%及10%。
“這是正?，F象，這就是為什么很多公立醫院和整形醫院沒有把植發醫療服務當作重點項目來做的原因，因為這個業務的凈利率太低了。做一臺手術，給醫生團隊的臺費固定在5000元左右；此外，營銷費用太高，擠占了大部分利潤空間。”上述植發機構的醫生表示。
數據顯示，雍禾醫療2020年的營銷費用為7.79億元，占總收入的47.6%。
從收入結構來看，雍禾醫療收入分為植發醫療服務及醫療養固服務，其中，植發醫療服務是主要收入來源，2020年收入占比達86.2%；醫療養固服務于2019年開始貢獻收入，以“店中店”模式建立史云遜醫學健發中心，主要針對各種頭皮和毛發問題為患者提供非手術解決方案，收入占比從2019年的1.2%快速提升至2020年的13%。
雍禾醫療收入端主要依賴于植發醫療服務手術人數的增長和醫療養固服務的開拓，盈利能力卻受制于營銷費用太高。
事實上，與高獲客成本、低復購率、低利潤率的植發醫療業務相比，醫療養固服務充滿了更多想象力。
“醫療養固服務與植發業務的核心區別在于非一次性消費，甚至還屬于高頻消費。用戶付了高昂費用植發后，一般醫生會建議一周或至少一個月進行一次“養護+復查”，客單價在1000元至3000元，這塊業務是很賺錢的，利潤率較高。你可以把它想象成是到4S店做保養。”上述頭部植發企業的人士表示：“正是因為這塊業務利潤高，大家都紛紛往這方面轉型。”
“很多企業都比雍禾醫療布局早，雍禾醫療上市后，能否在醫療養固服務領域后來居上，仍需要進一步觀察。”上述頭部植發企業的相關人士表示。
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