“打破剛兌”之外：“資管新規”對信托八大業務的影響全梳理

    本報訊 近日，百瑞信托博士后科研工作站研究員于韞珩撰文，梳理了《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》（以下簡稱“資管新規”），對信托八大業務的影響。

    于韞珩認為，資管新規”通過打破剛性兌付、禁止資金池操作、控制分級比例、提高合格投資門檻、凈值計算等組合拳，對整個信托行業的業務結構產生了全方位的深遠影響。但就不同的業務來看，“資管新規”的影響也各不相同，這其中，哪些業務備受呵護，哪些業務稍有影響，哪些業務全面受限，今天我們就基于信托八大業務進行一下具體分析。

（一）債權信托——打破剛兌的功與過

    債權信托主要表現為信托貸款類業務。由于“資管新規”明確提出要打破剛性兌付，傳統信托貸款類業務“在資金端向投資者約定預期收益，在資產端投向含有各種保證、擔保措施的標的，信托公司以承擔風險為代價取得息差作為利潤來源的”操作模式將難以為繼。剛性兌付的打破會對信托公司造成較大的客戶流失壓力，繼而造成信托管理規模增長的困難。

    資管產品剛兌與否，到底是資管機構還是監管部門說了算呢？筆者認為，金融產品剛兌與否，應當是由金融產品自身的法律屬性決定的。因此，不能說是“資管新規”打破了剛性兌付，真正打破剛兌的是委托人與受托人之間的信托法律關系對各自權利義務關系的最終確定，隨著對信托法律關系認識的加深，資管關系必然脫離信貸關系回歸到信托法律關系中去，即便這種回歸重塑可能會造成行業陣痛，長期來看，對投資者教育和行業的健康成長都大有益處。

（二）股權信托—應許之地的機遇與挑戰

    信托業務是一種私募業務，信托公司既可以是財務投資者，也可以是戰略投資者，最終要從股權的增值上獲取收益。近年來，信托行業的股權投資信托業務整體向前發展，并呈現出專業化、多元化的特征。隨著資金來源的拓寬、投資渠道的多元化以及與大股東戰略業務協同效應的增強，這類業務蘊含著新的機遇。

    此次“資管新規”對股權投資領域規范較少，除了第11條要求投資領域符合國家法律法規和政策規定外，第13條貫徹了打破剛兌的思想；第15條則是對規范資金池規則的細化。因此，整體而言，股權投資類業務是符合“資管新規”導向的業務。未來信托公司一方面可以運用股東資源稟賦，著力與股東背景資源相關的實體企業合作開展股權投資信托業務，以產融互動推進資源的優化與整合；另一方面，也可以利用自身長期經營中所積累的行業資源、研判能力等，打造精品投行，形成自身特色，在某一個或幾個自己擅長的領域內精耕細作并形成頭部優勢。但就目前來看，信托公司要想在這些領域建立起成熟的業務模式，顯然還有很長的路要走。

（三）標品信托—門檻隨“資管新規”水漲船高

    “資管新規”的頒布，對標品信托來說可謂機遇與挑戰并存。對投向債券資產的標品信托業務來講，強調債券投資集合資金信托計劃要與“資管新規”第15條所禁止的資金池業務相區別。要做到這一點，就要堅持將資產端確定為標準化債權資產。“資管新規”對標準化債權類資產的明確界定，堵住了之前“非非標”業務存在的空間。未來信托公司的債券投資類業務的發展將主要取決于各信托公司的管理能力、風險控制能力和銷售能力。此外，近期啟動的信托公司參與非金融企業債務融資工具承銷業務資格的申報，則將對信托公司開展債券類業務形成一定利好。

    整體而言，“資管新規”中有關信息披露和集中度的規定影響相對較大。第一，依照第12條規定，信托公司未來應當按季度向投資者進行相關信息的披露；第二，依照第16條規定，信托公司應當恪守同一金融機構全部資產管理產品投資單一上市公司發行的股票不得超過該上市公司可流通股票的30%的要求；第三，第18條要求的凈值化管理，雖然證券投資類信托產品的凈值相對其他信托產品更容易做出，但相較以往，此規定也進一步提高了對信托公司管理能力的要求。第四，第21條規定分級私募產品應當根據所投資資產的風險程度設定分級比例（優先級份額/劣后級份額，中間級份額計入優先級份額）。權益類產品的分級比例不得超過1：1。之前市場上流行的通過設置中間級份額，名義上將中間級計入劣后級，但實質是計入優先級，將杠桿比例變相放大的模式不再可行。第五，第22條有關通道業務限制和禁止多層嵌套的規定，也會大幅限制證券投資類信托業務的規模。第六，第23條強調了對人工智能投顧的規范，基于量化數據的二級市場標品信托將有望成為信托公司一個新的業務增長點。

    要想開展標品信托業務，對于信托公司證券系統、人才建設和客戶接受度都提出更高要求。同時由于結構化業務比例和資金來源范圍嚴格受限、凈值化管理將進一步提高產品管理需求，“資管新規”對于證券業務的影響是非常大的，再加上信托公司以往在證券業務上的優勢并不明顯，未來信托公司的標品信托業務將會走向何方目前難下定論，但行業集中度大概率會進一步增強。

（四）同業信托—新時代開啟新模式

    同業信托主要分為金融機構被動管理類和投資非標同業類兩種形式。對于以繞監管為主要目的的通道業務，“資管新規”的影響首當其沖。因此可以預見，在未來一段時期內，信托資金投向金融機構占比將呈現持續下降態勢。

    金融機構被動管理類信托業務，一般指投資于銀行理財、證券公司資產管理計劃等領域的業務。對于這類業務，需要注意的是“資管新規”有關禁止通道、多層嵌套以及實行穿透式審查的規定。從2017年12月22日銀監會發布《關于規范銀信類業務的通知》相關要求來看，在通道業務上信托公司將不得不轉變角色，由過去的被動管理轉變為主動管理。而更為具體的展業要求，需等到55號文提到的“通道業務監管要求的措施辦法”出臺后，再加以明確。另外，“資管新規”第11條實際上是禁止信托公司為商業銀行信貸資產“出表”提供通道的行為。但提供了信托公司與銀行在銀行信貸資產受（收）益權業務方面合作的可能。

    對于投資非標同業類業務，需要注意的是，“資管新規”第15條的規定導致的直接結果是按日開放的資管產品沒有辦法投資非標。

    未來，同業業務監管可能進一步趨嚴，在傳統通道業務空間收窄的同時，符合監管導向的同業信托將會得到更大發展，信托公司與銀行合作的信貸資產收益權轉讓、保險金信托等都可以作為同業合作新模式進行大力拓展。在同業業務中，信托公司應進一步提升主動管理能力，不斷增強在同業業務中的話語權，共同開拓同業合作的新模式。

（五）財產信托和資產證券化信托—法無禁止即自由

    根據“資管新規”第3條對資產管理產品范圍的框定可以得出，“資管新規”僅適用于資金信托計劃，財產權信托和資產證券化信托業務并不在“資管新規”的規范范疇內，資產證券化作為以財產權信托為基礎的結構化融資工具，未來極有可能成為同業合作的主要模式，信托公司在此領域大有可為。

（六）公益（慈善）信托—信托回歸本源之路

    由于慈善信托委托人不用承擔投資風險且信托利益投向公益慈善事業，不符合“資管新規”第2條對資產管理業務的定義，因此不在“資管新規”的規范范疇內，而應受《慈善法》和《信托法》的調整。隨著我國慈善事業日益壯大，慈善信托作為新型的慈善實施方式，能夠更好地反映委托人的意愿，推動慈善事業向更透明、更高效的方向發展，成為促進我國慈善事業和信托業發展的重要力量。

（七）事務信托—遵從意思自治

    事務信托是指信托公司依據委托人的指令，對來源于非金融機構的信托資金進行管理和處分的業務。由于在八大分類框架下，將銀信合作的通道類業務納入同業信托管理范疇，而不計入事務信托。因此，“資管新規”中幾乎沒有對事務信托的直接規范描述，具體監管事項將取決于委托人與信托公司在《信托合同》中約定履行的事務管理內容。因此，“資管新規”對事務信托的影響相對有限，其在業務開展中更多要遵循“意思自治”的理念。

    “資管新規”實施的目標在于規范金融機構資產管理業務，統一同類資產管理產品監管標準，防控金融風險，引導社會資金流向實體經濟。因此，在“資管新規”背景下，未來八大信托業務的開展也應以這一目標為導向，通過自身調整融入“資管新規”體系。隨著我國經濟發展動能轉換加劇、金融業改革深入開展，如何在統一監管的原則下突出信托行業的特色和優勢，如何以服務實體經濟為己任，探索精品投行、實業投行的新路徑，是所有信托公司在具體業務開展時必須面對和應對的新挑戰。